Immer lautere Warnungen, dass US-Aktien bei vielen Maßnahmen unwahrscheinlich überteuert sind, haben das wachsende Interesse an Rohstoffen geweckt, um Portfolios zu diversifizieren, insbesondere bei Rallyes bei Rohstoffen wie Öl, Getreide, Düngemitteln und einigen Metallen. Anleger müssen wissen, wie sich Rohstoffe unter verschiedenen wirtschaftlichen Umständen voraussichtlich entwickeln und welchen Wert Rohstoffe für ein diversifiziertes Portfolio haben könnten.

Diese Zusammenfassung in der Praxis gibt eine Praktikerperspektive zu „Rohstoffen auf lange Sicht“ von Ari Levine, Yao Hua Ooi, Matthew Richardson und Caroline Sasseville, veröffentlicht im CFA Institute Financial Analysts Journal.

Wie gut sind die Treiber für die Rendite von Warentermingeschäften bekannt? Viele Studien wurden durchgeführt, aber sie haben nur Daten aus den letzten Jahrzehnten verwendet. Die Autoren begründen, dass sie nützlichere Erkenntnisse gewinnen könnten, wenn sie seit den 1870er Jahren viel weiter zurückgehen und Daten analysieren würden. So weit zurück zu gehen, umfasst viel mehr Perioden der Rezession, Inflation und Backwardation, in denen der Barpreis einer Ware höher ist als der Futures-Preis, und Contango, in denen der Futures-Preis höher ist als der Barpreis, die alle zuvor identifiziert wurden als Haupttreiber der Rohstoff-Futures-Preise.

Wie gehen die Autoren mit dem Problem um?

Die Autoren berechnen die jährliche Leistung über den Untersuchungszeitraum anhand der Monatsendrenditen. Die Leistung wird sowohl anhand arithmetischer als auch geometrischer Durchschnittsrenditen gemessen, da die Volatilität zu einem großen Unterschied zwischen den beiden Kennzahlen führen kann. Anschließend prüfen sie die Liquidität von Warentermingeschäften in diesem Zeitraum gegen die Liquidität nach 1951, um sicherzustellen, dass die Renditen zuverlässig und vergleichbar sind.

Mit diesen Daten erstellen die Autoren dann zwei Portfolios von Warentermingeschäften. Das erste ist ein gleichgewichtetes Portfolio, das zweite ein Long-Short-Portfolio, das Rohstoffe in der Backwardation im Wesentlichen übergewichtet und Rohstoffe in Contango kurzschließt. Eine der am besten dokumentierten Erkenntnisse für die Rendite von Warentermingeschäften ist, dass Rohstoffe in der Backwardation besser abschneiden als Rohstoffe in Contango.

Die Autoren versuchen, die Auswirkungen auf die Portfoliorenditen zu ermitteln, wenn sich der gesamte Warenterminmarkt während Rezessionen und unerwarteter Inflation in einer Backwardation oder Contango befindet.

Die Renditen der Portfolios werden mit langfristigen US-Staatsanleihen und dem US-Aktienmarkt verglichen.

Was sind die Ergebnisse?

Bezogen auf die absolute Performance sind die Rohstoffrenditen für den gleichgewichteten Rohstoffindex über den 140-jährigen Untersuchungszeitraum mit 4,6% pro Jahr erheblich. Dies steht einer Rendite von 6,7% für den Aktienindex und 1,1% für Anleihen gegenüber.

Die Quelle dieser Performance sind grundsätzlich Änderungen des Rohstoffpreises, nicht nur Carry – wobei Carry die Rendite oder Dividendenrendite ist, wenn sich der Preis der Rohstoffzukunft nicht ändert. Dieser Befund steht im Gegensatz zu früheren Studien, in denen behauptet wurde, dass Carry eine bedeutende Rolle für die Rohstoffperformance spielt. Die Autoren behaupten, dass die monatliche Spotpreisänderung der bedeutendere Treiber ist.

In den meisten Zeiträumen der Studie steigt die Sharpe-Quote der Portfolios unter Einbeziehung von Rohstoffen. Ausnahmen sind bei sinkender Inflation und in Zeiten der Rezession für das gleichgewichtete Portfolio. Der Anstieg der Sharpe Ratio ist hauptsächlich auf eine geringere Volatilität und nicht auf höhere Renditen zurückzuführen.

Das Extrahieren von Leistungsdaten unter verschiedenen Bedingungen bestätigt, dass Backwardation, unerwartete Inflation und die Konjunkturzyklusphase alle einen signifikanten Einfluss auf die Rendite haben.

Die Autoren stellen fest, dass die Rendite in Backwardation-Perioden durchschnittlich 7,7% beträgt, verglichen mit 1,8% in Contango-Perioden. In Zeiten unerwarteter Inflation beträgt die Rendite 10,1%, verglichen mit -0,1% in Zeiten unerwarteter negativer Inflation.

Rohstoffe entwickeln sich in schweren Rezessionen sehr schlecht. In der Weltwirtschaftskrise (1929–1932) blieb das gleichgewichtete Rohstoffportfolio um -72,3% hinter einem Portfolio aus Aktien und Anleihen zurück, und in der globalen Finanzkrise von 2007–2009 blieb es um 38,7% hinter der Wertentwicklung zurück.

Die Wertentwicklung von Rohstoffen ist jedoch während eines Abschwungs nicht immer negativ: Das gleichgewichtete Portfolio erzielte während des längsten Abschwungs in der Studie (1902–1921) eine beachtliche jährliche Rendite von 9,5%.

Im Vergleich dazu erzielte das Long-Short-Portfolio eine durchschnittliche Rendite von 5,0% und ist in allen wirtschaftlichen Rahmenbedingungen positiv.

Die Autoren stellen fest, dass sich die Liquidität in der frühen Phase der Studie kaum von der späteren unterscheidet, sodass die Renditen der vollständigen Stichprobe nicht durch Liquiditätsprobleme verzerrt werden.

Was sind die Auswirkungen auf Anleger und Investmentprofis?

Mit der Schlussfolgerung, dass die Bewegung des Kassakurses von Warentermingeschäften anstelle des Carry die Rendite beeinflusst, zeigt diese Studie die Diversifizierungsvorteile des Hinzufügens von Rohstoffen zu Portfolios von Aktien und Anleihen. Manager von Portfolios mit mehreren Vermögenswerten sollten in Betracht ziehen, Warentermingeschäfte hinzuzufügen, um Renditen zu erzielen, wenn andere Vermögenswerte eine Underperformance aufweisen, und um die Gesamtvolatilität des Portfolios zu verringern. Während Aktien die beste Anlage für langfristige Anleger sein können, können Aktien längere Zeiträume mit Subtrend-Performance erleiden. Die Autoren zeigen, dass sich die Preise für Warentermingeschäfte in einen anderen Zyklus bewegen.

Darüber hinaus wird die weit verbreitete Ansicht, dass Rohstoffe die beste Absicherung gegen Inflation darstellen, durch diese Untersuchung nicht bestätigt. Die Autoren argumentieren, dass der Grund dafür, dass Rohstoffe in Zeiten hoher Inflation niedrigere Renditen erzielen als Aktien, perverserweise darin besteht, dass Anleger der Inflationsabsicherung, die Rohstoffe bieten, einen erheblichen Wert beimessen. Während dieser Hochinflationsperioden benötigen Anleger für Rohstoffe keine so hohe Prämie wie für Aktien.

Dieser Artikel ist eine praktische Zusammenfassung von „Rohstoffen auf lange Sicht“ von Ari Levine, Yao Hua Ooi, Matthew Richardson und Caroline Sasseville vom Financial Analysts Journal® des CFA Institute.

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Alle Beiträge sind die Meinung des Autors. Als solche sollten sie weder als Anlageberatung ausgelegt werden, noch spiegeln die geäußerten Meinungen notwendigerweise die Ansichten des CFA-Instituts oder des Arbeitgebers des Autors wider.

Bildnachweis: © Getty Images / Supachai Laingam / EyeEm

Mark Harrison, CFA

Mark Harrison, CFA, war Direktor für Zeitschriftenpublikationen am CFA Institute, wo er eine Reihe von Veröffentlichungen von Mitgliedern unterstützte, darunter das Financial Analysts Journal, In Practice Summaries und CFA Digest. Er verfügt über mehr als 12 Jahre Anlageerfahrung als Portfoliomanager und Wertpapieranalyst. Harrison ist Absolvent der University of Oxford.

Phil Davis

Phil Davis ist ein ehemaliger Journalist der Financial Times. Er schreibt Artikel, Blogs und Reden zu Anlage-, Renten-, Regulierungs- und ESG-Themen für Vermögensverwaltungskunden.