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„Der Markt kann länger irrational bleiben, als man liquide bleiben kann.“

Dieses häufig verwendete und missbrauchte Marktsprichwort wird oft abgewischt, wenn Experten erkennen, dass einige Handlungen von Anlegern angesichts von Daten irrational sind. Aber irrational zu sein kann manchmal das „Rationale“ sein.

Ich habe kürzlich über die langfristigen Aussichten für Staatsanleihen nachgedacht. Ich habe mich jahrelang gefragt, warum Anleger trotz ihrer extrem niedrigen Renditen weiterhin in diese Vermögenswerte investieren. Wenn Sie heute ein 10-jähriges Gold kaufen und es bis zur Fälligkeit halten, liegt die Gesamtrendite bei etwa 0,9% pro Jahr und damit weit unter der für die Verbraucherpreisinflation in Großbritannien geltenden Rate von 2,4% oder dem erwarteten 10-jährigen durchschnittlichen Einzelhandelspreis Inflation von 3,3%.

Noch schlimmer ist die Situation für Anleger in Staatsanleihenportfolios, die versuchen, einem Index zu entsprechen, was im Wesentlichen bedeutet, die Duration des Portfolios in einem engen Bereich zu halten. Die modifizierte Dauer des aktuellen 10-Jahres-Goldes beträgt 8,8. Eine Aufwärtsverschiebung der Zinsstrukturkurve um 1% führt in einem Portfolio mit dieser Duration zu einem Verlust von 8,8%. Eine kleine Zinsbewegung kann mehr als sieben Jahre Rendite zerstören.

Angesichts der Tatsache, dass die derzeitige Rendite von Staatsanleihen und Staatsanleihen weltweit so niedrig ist, sind niedrigere Renditen in der Zukunft viel weniger wahrscheinlich als höhere. Warum sollte ein vernünftiger Investor Staatsanleihen in seinem Portfolio halten? Sie könnten denken, dass es mit dem richtigen Anpassungspfad immer noch möglich sein wird, die Inflation mit Staatsanleihen zu schlagen, indem die Kuponeinnahmen mit einer höheren Rendite reinvestiert werden. Ich habe vor Jahren gezeigt, dass dies praktisch unmöglich ist.

Institutionelle Anleger argumentieren in der Regel, dass sie in langfristige Staatsanleihen investieren müssen, um die Laufzeit ihrer Verbindlichkeiten anzupassen und das Zinsrisiko im Zusammenhang mit Aktiva und Passiva zu neutralisieren. Bei Zinssätzen nahe Null besteht jedoch die Möglichkeit, die Finanzierungsquote einer bestehenden Pensionskasse zu verbessern. Wenn eine Pensionskasse aufhört, in langfristige Anleihen zu investieren, und die Zinssätze steigen, sinkt der Barwert der Verbindlichkeiten erheblich, der Wert der Vermögenswerte jedoch nicht. Daher erhöht sich die Finanzierungsquote. Wenn andererseits die Zinssätze niedrig bleiben oder etwas stärker fallen, steigt der Barwert der Verbindlichkeiten, während der Barwert des Anleihenportfolios dies nicht tut. Wenn jedoch die langfristigen Anleihen durch Aktien oder alternative Anlagen ersetzt werden, besteht die Möglichkeit, dass niedrigere Zinssätze die Rendite dieser Anlageklassen steigern und den Rückgang der Refinanzierungsquote begrenzen.

Für institutionelle Anleger wäre es anscheinend rational, ihre Bestände an Staatsanleihen zu reduzieren und die Laufzeit ihres Anleihenportfolios zu verkürzen. Dies tun jedoch nur wenige institutionelle Anleger. Das Irrationale ist, in Anleihen zu investieren, die so gut wie keine Rendite und viel Abwärtsrisiko aufweisen. Und das tun die meisten institutionellen Anleger auch heute noch.

Es mag so aussehen, als stünden wir vor einer „Idiotie der Massen“, aber ich glaube, wir stehen einfach vor einer „Masse von Idioten“. Es ist ein entscheidender Unterschied. Wenn ein Investor einer Masse von Idioten gegenübersteht, die groß genug sind, um den Gesamtmarkt voranzutreiben, ist es vernünftig, sich der Masse anzuschließen, egal wie dumm das auch sein mag. Angenommen, Sie betreiben eine Pensionskasse und haben langfristige Verbindlichkeiten. Wenn Sie von der Herde abweichen und die Laufzeit Ihres festverzinslichen Portfolios verkürzen, werden Sie möglicherweise zu einem Helden, wenn die Zinssätze steigen, aber wenn sie fallen, besteht ein Karriererisiko.

Wenn Sie dagegen der Herde folgen, reduzieren Sie nicht nur Ihr Karriererisiko, sondern können auch Ihr Abwärtsrisiko insgesamt beseitigen. Wenn die Zinssätze steigen und die Mehrheit der institutionellen Anleger mit einer sinkenden Finanzierungsquote konfrontiert ist – beispielsweise aufgrund sinkender Aktienrenditen als Reaktion auf steigende Zinssätze -, wird das Problem für das Rentensystem schnell systemisch. Und wie wir während der globalen Finanzkrise gesehen haben, können Regierungen und Zentralbanken die in Schwierigkeiten geratenen Anleger schnell retten, sobald eine Volkswirtschaft einem systemischen Risiko ausgesetzt ist. Daher wird Ihre Entscheidung, weiterhin langfristige Anleihen zu halten, zu einer Position „Kopf, ich gewinne, Schwanz, die die Zentralbank verliert“.

Diese Art von „moralischen Gefahren“ sind heutzutage in der Wirtschaft überraschend häufig. Nehmen Sie den Hypothekenmarkt. Im Vereinigten Königreich sind die meisten Hypotheken variabel verzinslich, sodass Hausbesitzer direkt den Zinssätzen ausgesetzt sind. Um sich vor steigenden Zinsen zu schützen, sollten Sie in eine festverzinsliche Hypothek investieren. Diese sind jedoch tendenziell teurer. Stattdessen können Sie weiterhin variabel verzinsliche Hypotheken halten, in der Hoffnung, dass die Zentralbank die Zinssätze nicht zu schnell oder zu stark erhöhen kann, ohne eine landesweite Kreditklemme auszulösen, solange genügend Menschen dasselbe tun. Die „Massen von Idioten“ schränken in diesem Fall den politischen Spielraum der Zentralbank ein.

Oder denken Sie an Altersvorsorge. In nahezu jedem Industrieland sparen private Haushalte nicht genug und sind nach ihrer Pensionierung mit erheblichen Einkommensrückgängen konfrontiert. Persönliche Finanzspezialisten ermutigen die Menschen daher zu Recht, mehr zu sparen. Wenn jedoch genügend Rentner von Armut betroffen sind, hat die Regierung einen starken Anreiz, ihnen aus ihrem Elend zu helfen, indem sie die Renten aus einem bereits unterfinanzierten Rentensystem erhöht. Wer wird dann dumm aussehen? Diejenigen, die während ihrer Arbeitsjahre mehr gespart haben, oder diejenigen Rentner, die ihr Einkommen ausgegeben und sich dann auf eine staatliche Rettungsaktion verlassen haben?

Schließlich neigen die Weltuntergangspropheten dazu, die massiven US-Defizite als Autobahn zur Hölle zu erwähnen. Kombinieren Sie den aktuellen Berg an US-Schulden mit nicht finanzierten Verbindlichkeiten wie der sozialen Sicherheit und Sie haben eine Schuldenquote von über 1.000%. Was passiert, wenn die USA diese Verbindlichkeiten nicht bezahlen können? Nun, für mich sind die am wenigsten wahrscheinlichen Szenarien, dass das Land ausfällt oder Investoren Staatsanleihen in großen Mengen verkaufen. Ein Ausfall von US-Staatsanleihen würde eine globale Wirtschaftskatastrophe auslösen, und jeder weiß es.

Ausländische und inländische Anleger kaufen daher weiterhin Staatsanleihen, unabhängig von den damit verbundenen Risiken. Und je länger sie Staatsanleihen kaufen, desto größer wird die US-Schuldenlast und ironischerweise auch das Ausfallrisiko.

Wenn Sie mehr über Joachim Klement, CFA, erfahren möchten, sollten Sie Risikoprofile und Toleranz: Einblicke für den Private Wealth Manager der CFA Institute Research Foundation nicht verpassen und sich für seinen regelmäßigen Kommentar bei Klement on Investing anmelden.

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Alle Beiträge sind die Meinung des Autors. Als solche sollten sie weder als Anlageberatung ausgelegt werden, noch spiegeln die geäußerten Meinungen notwendigerweise die Ansichten des CFA-Instituts oder des Arbeitgebers des Autors wider.

Bildnachweis: © Getty Images / erhui1979

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Joachim Klement, CFA

Joachim Klement, CFA, ist Treuhänder der CFA Institute Research Foundation und bietet bei Klement on Investing regelmäßig Kommentare an. Zuvor war er CIO bei Wellershoff & Partners Ltd. und zuvor Leiter des Strategic Research-Teams von UBS Wealth Management und Leiter der Aktienstrategie von UBS Wealth Management. Klement studierte Mathematik und Physik an der Eidgenössischen Technischen Hochschule (ETH) in Zürich (Schweiz) und Madrid (Spanien) und schloss sein Studium mit einem Master in Mathematik ab. Darüber hinaus hat er einen Master-Abschluss in Wirtschaft und Finanzen.