Trotz seiner vielen Mängel war der Kapitalismus in den letzten drei Jahrhunderten ein beeindruckender Motor für die Schaffung von Wohlstand und die wirtschaftliche Entwicklung.

Was klassische Ökonomen und revolutionäre Theoretiker wie Karl Marx Kapital nannten, war tatsächlich das, was Finanziers als „Gerechtigkeit“ bezeichnen. Die Gewinnrücklagen befinden sich im Eigenkapitalbereich der Bilanz eines Unternehmens. Technisch gesehen war der größte Teil des im 18. und 19. Jahrhundert angesammelten Kapitals Eigenkapital.

Traditioneller Kapitalismus oder „Equityismus“

Dies bedeutet nicht, dass das gesamte im Laufe der Zeit erwirtschaftete Eigenkapital intern produziert wurde oder dass Unternehmen vollständig selbst finanziert wurden. Die Railway Mania aus den 1840er Jahren in Großbritannien war beispielsweise eine klassische Börsenblase, die durch die Vermittlung von Banken mit dem Geld ihrer Einleger, aber auch direkt von kleinen öffentlichen Investoren gespeist wurde.

Seitdem hat das Geld anderer Menschen ein Wachstum verzeichnet, obwohl das „eingezahlte“ Kapital aus öffentlichen Angeboten und Bezugsrechtsemissionen auch Teil der Beteiligung der Aktionäre an einem Unternehmen war.

Erst ab der Mitte des 19. Jahrhunderts trugen Schulden in Form von Bankkrediten und Staatsanleihen systematisch zur Finanzierung von Unternehmen bei. Das veranlasste Max Weber zu beobachten:

„Im modernen Wirtschaftsleben ist die Ausgabe von Kreditinstrumenten ein Mittel zur rationalen Zusammenstellung von Kapital.“

Bis in die frühen Jahrzehnte des letzten Jahrhunderts spielten verzinsliche Schulden jedoch eine untergeordnete Rolle in der Unternehmensfinanzierung und eine noch geringere Rolle im Leben der Verbraucher. Abgesehen von gelegentlichen Spekulationszyklen wie der rasenden Nachfrage nach US-Eisenbahnanleihen nach dem Bürgerkrieg oder der Überfülle an Haushaltskrediten in den 1920er Jahren waren Eigenkapital und individuelle Ersparnisse die Hauptfinanzierungsquellen des Privatsektors in den ersten 250 Jahren des Kapitalismus.

Dieser Zustand änderte sich erst nach dem Zweiten Weltkrieg allmählich und dann im letzten halben Jahrhundert lebhafter.

Finanzielle Deregulierung und Innovation

Die Entscheidung von Präsident Richard Nixon, das internationale Währungssystem von Bretton Woods in den frühen 1970er Jahren zu beenden, öffnete eine Büchse der Pandora für mobile grenzüberschreitende Finanzierungen. Die Deregulierung, angeführt von der Schaffung strukturierter Derivate, erreichte sofort einen herausragenden Stellenwert. Im folgenden Jahrzehnt sorgte unter Präsident Ronald Reagan in den USA und Premierministerin Margaret Thatcher in Großbritannien eine Welle von Produktinnovationen dafür, dass die „Box“ nie wieder geschlossen werden konnte.

Diese kolossale Kreditschöpfung inspirierte den Junk-Bond-Wahnsinn und die Spar- und Kreditausfälle der 80er Jahre, die Krisen der Schwellenländer in Mexiko, Südostasien und Russland in den 1990er Jahren sowie die Verbreitung von Leveraged Buyouts (LBOs) sowie die Subprime-Hypothek sowohl vor als auch nach der Jahrtausendwende Wahnsinn verleihen.

Das private Kreditangebot war in den letzten Jahren nach einer Unterbrechung während der Kreditkrise von 2008 bis 2010, als die finanziellen Anreize übernahmen, besonders ausgeprägt. Jedes Schuldenprodukt – Staatsanleihen, Schwellenländer, finanzielle und nichtfinanzielle Unternehmen, Wohnimmobilien, Verbraucher, Studenten und das Gesundheitswesen – befindet sich auf oder nahe dem Allzeithoch. Die Gesamtverschuldung betrug 1980 150% des US-BIP. heute liegt es bei 400%. In den schlimmsten Phasen der Weltwirtschaftskrise waren es 300%.

Schulden spielen heutzutage eine größere Rolle als Eigenkapital. Im vergangenen Jahr beliefen sich die Anleihemärkte weltweit auf 130 Billionen US-Dollar, ein Anstieg von 30% in den letzten drei Jahren. Verschiedene Quellen schätzen die Gesamtkapitalisierung von aktienbesicherten Wertpapieren auf drei Viertel bis 80% dieses Betrags. Dies ist hauptsächlich auf eine beispiellose quantitative Lockerung (QE) zurückzuführen, die zu einer Rally der Aktienbewertungen führte.

Dies ist nur ein Teil der Geschichte. Schon vor der Pandemie wuchs der Kredit viel schneller als das Aktienangebot. Im Jahr 2019 sammelte die Wertpapierbranche weltweit 21,5 Billionen US-Dollar. Etwa 21 Billionen US-Dollar dieses Kapitals wurden in Form von festverzinslichen Wertpapieren aufgenommen. Nur 540 Milliarden US-Dollar stammten aus Stamm- und Vorzugsaktien.

Keine Erlösung

Hinter der modernen Popularität von Krediten steckt ein starker Treiber.

Nach den traditionellen Regeln des Kapitalismus ist eine Schuld vor oder bei Fälligkeit vertraglich fällig. Von 30% des Bruttosozialprodukts (BSP) nach dem Unabhängigkeitskrieg wurden die Schulden der US-Regierung in den 1840er Jahren vollständig zurückgezahlt. Nachdem es während des Bürgerkriegs auf 30% angestiegen war, wurde es Ende des 19. Jahrhunderts auf 5% gesenkt. Sie stieg 1917 aufgrund des Ersten Weltkriegs wieder auf fast 30% und schrumpfte dann bis zum Ausbruch der Weltwirtschaftskrise auf 15%.

Durch die Kombination des New Deal und des Zweiten Weltkriegs stieg die Gesamtverschuldung des Staates über 100% des Bruttoinlandsprodukts (BIP), eine neue Metrik, die 1934 eingeführt wurde. In den 1970er Jahren hatten aufeinanderfolgende Verwaltungen, unabhängig von ihrer politischen Ausrichtung, dieses Verhältnis verringert bis 30%.

Bis dahin hatten die Regierungen Bürgern und Unternehmen ein beispielhaftes Beispiel gegeben: Die Schulden mussten schließlich beglichen werden. Wie der Wirtschaftssoziologe Wolfgang Streeck unter der keynesianischen Blaupause ausführt:

„Schulden sollen zurückgezahlt werden, wenn die Wirtschaft wieder auf ein angemessenes Wachstumsniveau zurückkehrt und die öffentlichen Haushalte einen Überschuss an Reserven gegenüber den Ausgaben generieren.“

Das änderte sich, als Reaganomics die Steuereinnahmen durch quasi permanente Staatsanleihen ersetzte. Das Modell hat sich nicht nur in den USA bei den rechtsgerichteten politischen Parteien durchgesetzt, sondern auf der ganzen Welt und im gesamten politischen Spektrum. Auf Reagans Wache Die US-Staatsverschuldung verdreifachte sich fast von 700 Milliarden US-Dollar im Jahr 1980 auf fast 2 Billionen US-Dollar im Jahr 1988und stieg von 26% auf 41% des US-BIP.

Seit den 1980er Jahren ist die Staatsverschuldung in allen OECD-Ländern gestiegen. Abgesehen von einer kurzen Zeit unter US-Präsident Bill Clinton haben die Nationen selten das keynesianische Prinzip der disziplinierten Reduzierung oder das, was Streeck als „Konsolidierungsstaat“ bezeichnet, übernommen, im Gegensatz zum heutigen „Schuldenstaat“, in dem die Regierungen kaum wirkliche Anstrengungen unternehmen, um die Ausgaben zu drosseln . Die US-Bundesverschuldung übersteigt jetzt 100% des BIP.

Unternehmen und Verbraucher traten in die Fußstapfen ihrer Regierungen und setzten Kredite in großem Umfang ein. Das Risiko besteht darin, dass ein übermäßiger Schuldenverbrauch zu Insolvenzen, finanziellen Schwierigkeiten und Rezessionen führen kann. Dies war in der Tat das übliche Szenario in früheren Konjunkturzyklen. Abschwünge würden die Kreditnehmer dazu zwingen, ihre Ausgaben einzustellen und nach Wegen zu suchen, um ihre Verbindlichkeiten zu verringern. Die Banken würden die Kreditvergabe einstellen und Lösungen für ihre bestehenden notleidenden Kreditportfolios erarbeiten.

Haftung auf Dauer

Diese Geschichte ist nicht mehr in Mode. Schulden sind tatsächlich so allgegenwärtig, dass der Begriff Kapitalismus zu einer Fehlbezeichnung geworden ist. Wir leben jetzt im Zeitalter der Hebelwirkung oder des Schuldenstands. Dieses Modell schreibt vor, dass Kreditnehmer und Kreditgeber in einer Krise neu verhandeln, ändern und verlängern, dh Kredite umwandeln und neu planen. Schuldenverträge werden immer flexibler.

Bei aller Instabilität, die die Hebelwirkung hervorruft, ermutigen die Regierungen die privaten Kreditgeber, weiterhin Kredite zu vergeben, um eine Rezession zu vermeiden, und die Dose auf den Weg zu bringen, bis sich die Wirtschaft erholt. Die Kreditgeber sind sich einig, weil sie Geld nicht mit Zinsen für Kredite verdienen – in einem Schuldnersystem bleiben die Zinssätze niedrig -, sondern mit Vereinbarungen, Vorauszahlungen, Strafen, Zustimmungs- und Beratungsgebühren sowie Syndizierungsgebühren, die sich aus der Verteilung des Ausfallrisikos ergeben im gesamten Finanzsystem.

In der Vergangenheit haben die Regierungen Schulden gemacht, um Kriege zu bezahlen und Rezessionen entgegenzuwirken, während der Privatsektor – Unternehmen, Eigenheimkäufer und Verbraucher – dies in Zeiten des Wohlstands tat. Aber wie Alan Greenspan erklärte, war die Zeit der relativen wirtschaftlichen Stabilität zwischen 1983 und 2007 – bekannt als die große Mäßigung – „genau der Zunder, der Blasen entzündet“. Zweieinhalb Jahrzehnte flacher Rezessionen und Finanzialisierung ermutigten alle, Risiken einzugehen.

Angesichts der hartnäckigen lethargischen Nachfrage ist es mehr als wahrscheinlich, dass wir nicht in der Lage sind, in unsere Schuldenlast hineinzuwachsen. Trotz des Engagements der Biden-Regierung für die Vergabe von Studentendarlehen kann die anhaltende Debatte über die Anwendung dieser Richtlinie auf unser kollektives Darlehensbuch den Punkt verfehlen. Nur wenige haben die Aussicht geweckt, diese immergrüne Schuld niemals zurückzuzahlen, sondern sie angesichts von Widrigkeiten kontinuierlich umzudrehen.

Obwohl ein dauerhafter Schuldenüberhang die Wirtschaft chronisch belastet und möglicherweise eine Form der Finanzkatharsis erfordert, bleibt das Zeitalter der fortwährenden und extremen Hebelwirkung bestehen, es sei denn, Regierungen auf der ganzen Welt arbeiten zusammen, um den großen Schuldenabbau oder die große Abschreibung durchzuführen .

Abgesehen von Moral Hazard wirft ein solches System eine philosophische Frage auf:

Sollte ein Kredit, den man weder beabsichtigt noch zur Rückzahlung benötigt, als Fremd- oder Eigenkapital betrachtet werden?

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Sebastien Canderle

Sebastien Canderle ist ein Private Equity- und Risikokapitalberater. Er hat als Investment Executive für mehrere Fondsmanager gearbeitet. Er ist Autor mehrerer Bücher, darunter The Debt Trap und The Good, The Bad und The Ugly of Private Equity. Canderle hält auch Vorträge über alternative Anlagen an Business Schools. Er ist Fellow des Institute of Chartered Accountants in England und Wales und hat einen MBA von der Wharton School.