In der Wahlsaison und im Pandemie-Nachrichtenfluss ist die relative Stabilisierung der Fundamentaldaten für Energiemakros und Midstream seit März verloren gegangen. Gleichzeitig haben die Midstream-Betreiber die Kosten aggressiv gesenkt und die Investitionspläne drastisch reduziert. Infolgedessen wird erwartet, dass viele Midstream-Unternehmen in den kommenden Quartalen und Jahren einen erheblichen freien Cashflow generieren, der eingesetzt werden kann, um die Bilanzverschuldung weiter zu reduzieren, oder durch Rückkäufe oder Ausschüttungen an Aktieninvestoren zurückgegeben werden kann.

Trotz des Zusammentreffens dieser Faktoren werden Midstream-Aktien, obwohl sie weit von ihren Tiefstständen entfernt sind, immer noch auf einem historisch niedrigen Niveau gehandelt. Diese schwache Aktienperformance ist wahrscheinlich auf die allgemeine Besorgnis der Anleger über die Auswirkungen der COVID-19-Eindämmungsbemühungen auf die Wirtschaftstätigkeit und den ungewissen Zeitrahmen für die Rückkehr zur normalen Wirtschaftstätigkeit zurückzuführen. Die Sorge um COVID-19 trägt unserer Ansicht nach jedoch zu der zunehmenden Besorgnis bei, dass die rasche Einführung von Elektrofahrzeugen und erneuerbaren Energien die künftigen Midstream-Gewinne erheblich beeinträchtigen könnte.

Leider können wir keinen eindeutigen Einblick in den Zeitpunkt der wirtschaftlichen Normalisierung nach COVID-19 geben. In diesem Blog geben wir jedoch einen Überblick über die möglichen Auswirkungen der Dekarbonisierungsbemühungen und schlagen vor, dass das aktuelle Bewertungsniveau dieses Risiko bereits und wesentlich zu überschreiten scheint.

Makro-Update

Wir sind der Ansicht, dass sich die wirtschaftlichen Aktivitäten und die Energiegrundlagen seit den Tiefen des globalen wirtschaftlichen Rückzugs im Zusammenhang mit den Bemühungen zur Eindämmung von COVID-19 stetig in Richtung Normalisierung verbessert haben. Zum Beispiel,

  • Die Trends im Straßenverkehr haben in weiten Teilen der Welt das Niveau vor der Pandemie erreicht oder übertroffen.1
  • Obwohl die US-Benzinnachfrage 9% unter dem Niveau vor der Pandemie liegt, erwies sich der Rückgang im April um 42% als viel kürzer als zu diesem Zeitpunkt befürchtet.2
  • Während der Flugverkehr weiterhin gedrückt bleibt, sind die Daten zur Lkw-Beladung wieder über das Niveau vor der Pandemie gestiegen, was zur Erhöhung der Dieselnachfrage beigetragen hat.2
  • Die Lieferungen von Erdgas an US-amerikanische LNG-Exportanlagen sowie die Exporte von LPG und Ethan sind wieder auf das Niveau vor der Pandemie zurückgekehrt.3, 4

Als Ergebnis,

  • Der Rohölpreis liegt seit Juni bei 35 USD pro Barrel oder höher. Während die meisten Produzenten das Produktionswachstum möglicherweise erst dann verfolgen, wenn sich die Preise weiter erholen, glauben wir, dass die meisten versuchen werden, das derzeitige Volumen aufrechtzuerhalten.5
  • Die Preise für Erdgas sind weit über das Niveau vor der Pandemie hinaus auf fast 3,00 USD pro mcf gestiegen. Insbesondere dient der Großteil der Midstream-Vermögenswerte der Erdgasproduktion.6

Infolge dieser Trends wurden die zu Beginn des Sommers als Reaktion auf den extremen Preisschock bei den Energierohstoffen eingetretenen Bohrlöcher nun weitgehend rückgängig gemacht. Die Anzahl der inländischen Bohrinseln scheint einen Tiefpunkt erreicht zu haben, und die Fertigstellung der Bohrlöcher hat sich verbessert (die Fertigstellung eines Bohrlochs ermöglicht die Produktion des Bohrlochs und weist eher auf Produktionstrends hin).

All diese Faktoren deuten darauf hin, dass sich auch die Midstream-Betriebsleistung erholen sollte. Tatsächlich bestätigen die Betriebsergebnisse zu Beginn des dritten Quartals diesen Trend. Darüber hinaus tritt diese Festigung der Betriebsleistung auf, während die Betreiber erhebliche Kosten- und Investitionsplanreduzierungen vornehmen. Infolgedessen erwarten wir, dass Midstream-Betreiber in den kommenden Quartalen möglicherweise einen deutlich höheren freien Cashflow generieren, der für den Schuldenabbau zur Verfügung steht, oder durch Rückkäufe oder Ausschüttungen an die Anteilseigner zurückkehren, wie in Abbildung 1 unten dargestellt. Insgesamt schätzt Wells Fargo, dass MLPs nach Ausschüttungen von 2021 bis 2025,5 einen Free Cashflow von mehr als 30,0 Milliarden US-Dollar generieren

Quelle: Wells Fargo Oktober 2020. „A“ steht für Ist. „E“ steht für Schätzungen. Schätzungen werden möglicherweise nicht erfüllt. Der Free Cashflow ist definiert als ausschüttungsfähiger Cashflow abzüglich Wachstumsinvestitionen und Akquisitionen, wobei der ausschüttungsfähige Cashflow den Cashflow darstellt, der durch die Geschäftstätigkeit des Unternehmens generiert wird und durch Ausgaben zur Aufrechterhaltung des Vermögens reduziert wird. Midstream-Betreiber und -Unternehmen befassen sich mit dem Transport, der Lagerung, Verarbeitung, Raffination, Vermarktung, Exploration und Produktion von Erdgas, Erdgasflüssigkeiten, Rohöl, raffinierten Produkten oder anderen Kohlenwasserstoffen. Eine Investition kann nicht in einen Index getätigt werden. Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist keine Garantie für zukünftige Ergebnisse.

Dekarbonisierung

Wir bezweifeln zwar nicht, dass der politische Wille zur Dekarbonisierung real ist und dass sicherlich Fortschritte erzielt werden, glauben jedoch, dass die Rechtfertigung der heutigen Bewertungen unter der Voraussetzung einer breiten und raschen Substitution von Kohlenwasserstoffen fehl am Platz ist.

Betrachten wir zunächst die Makrotrends bei der Arbeit. Den meisten Prognostikern zufolge wird der Energiebedarf weiterhin zügig zunehmen, da Milliarden von Menschen, die in nicht entwickelten und sich entwickelnden Volkswirtschaften leben, weiterhin bestrebt sind, ihren Lebensstandard zu verbessern. Während die Dekarbonisierungsbemühungen in den Industrieländern wahrscheinlich zu einem gedämpften Wachstum oder einem regionalen Rückgang der Kohlenwasserstoffnachfrage führen, dürfte die weltweite Kohlenwasserstoffnachfrage weiter zunehmen. Ähnlich wie in der Prognose der Energy Information Administration (EIA) wird ein kürzlich veröffentlichter UBS-Bericht prognostizieren, dass der Energiebedarf im Jahr 2050 gegenüber 2018 um 45% steigen wird (siehe Abbildung 2 unten). Um diesen Bedarf zu decken, ist höchstwahrscheinlich sowohl ein erheblicher Ausbau traditioneller als auch erneuerbarer Energien erforderlich.

Quelle: Der Stand der globalen Energiewende (2020) Aurora Energy Research-Bericht in Auftrag gegeben für UBS. „Btoe“ ist eine Milliarde Tonnen Öläquivalent (Zehen). Zeh ist eine Energieeinheit, definiert als die Energiemenge, die durch Verbrennen einer Tonne Rohöl freigesetzt wird. „E“ steht für Schätzungen. Schätzungen werden möglicherweise nicht erfüllt. Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist keine Garantie für zukünftige Ergebnisse.

Während sich die Entwicklung erneuerbarer Energien sicherlich beschleunigen wird, dürfte die Nachfrage nach traditionellen Kraftstoffen auch noch einige Zeit weiter zunehmen. Bedenken Sie, dass nur bestimmte Standorte auf dem Planeten eine effiziente Platzierung von Wind und Sonne (beständiger Wind oder Sonnenschein) ermöglichen und die Entwicklung dieser Solar- oder Windkraftanlagen sowie die Infrastruktur zur Unterstützung einer breiten Übertragung, Verteilung und Speicherung von erzeugtem Strom massiv und lang sind Vorlaufzeitinvestition. Wir glauben jedoch, dass die Bevölkerung weiterhin nach Verbesserungen der Lebensqualität streben wird, die sich dennoch aus dem Zugang zu billiger Energie ergeben. Kohlenwasserstoffe wie Erdgas und Propan wachsen heute in aufstrebenden Volkswirtschaften rasant, gerade weil sie sofort umsetzbar und praktisch sind – sie verbessern die Lebensqualität und die Umwelt und tun dies sehr kostengünstig.7

Zweitens stehen die Industrienationen, selbst wenn Wind und Sonne gut geeignet sind, möglicherweise vor einem sehr komplexen und kostspieligen Weg zu einer signifikanten Substitution von Kohlenwasserstoffen. Obwohl diese Herausforderungen wenig Beachtung finden, muss eine Untersuchung dieser Herausforderungen durchgeführt werden, um das potenzielle Tempo zu messen, mit dem der traditionelle Energiebedarf in Industrieländern sinken kann.

Wir ermutigen die Leser, unseren vorherigen Blog zu lesen: „Unbeliebt, aber unverzichtbar – Erdölprodukte verbessern das Leben auf unbeachtete Weise“. Im Inneren bieten wir detailliertere Informationen zu der unglaublich breiten Produktpalette, die von Erdölprodukten als Ausgangsmaterial abhängt und für die es nur wenige und in der Regel viel energieintensivere Alternativen gibt.

Darüber hinaus stellt selbst die Substitution innerhalb des Transports durch Elektrofahrzeuge erhebliche Herausforderungen dar, da dies lediglich zu einer Verlagerung von interner Motorleistung zu Stromnetzbedarf führt. Dieser zusätzliche Bedarf an elektrischer Energie wird sich wahrscheinlich gegen Abend ändern, wenn kein Solarstrom verfügbar ist und die abendliche Windressource nur in wenigen Regionen einigermaßen konsistent ist. Ein bedeutendes Wachstum bei der Einführung von Elektrofahrzeugen würde daher die traditionelle Erzeugungskapazität sowie die derzeitige Auslegung und Kapazität des Stromnetzes belasten. Die Lösung beider Probleme würde massive Investitionen mit langer Vorlaufzeit erfordern.

Noch bevor zusätzliche Lastanforderungen im Zusammenhang mit dem Wachstum von Elektrofahrzeugen entstehen, würde unserer Ansicht nach auch der massive Ersatz von Kohle und Erdgas durch erneuerbare Energien bei den derzeitigen Lastniveaus massive Investitionen erfordern. Erstens wären, wo möglich, zusätzlicher Wind und Sonne in enormem Umfang erforderlich. Ferner wird erwartet, dass Gebiete, die Wind und Sonne nutzen können, enorme neue Energiespeicherlösungen benötigen, um Netzstabilität zu gewährleisten, insbesondere für den nächtlichen Stromverbrauch und für Zeiten, in denen das Wetter einfach schlecht ist und nur wenig Licht oder Wind aufweist. Insbesondere wird der Umfang der Energiespeicherung, der erforderlich ist, um die Unterbrechung erneuerbarer Energien zu berücksichtigen und die Netzzuverlässigkeit zu gewährleisten, häufig übersehen, scheint jedoch schwierig zu lösen, sofern keine bedeutenden neuen technologischen Durchbrüche erzielt werden. Bedenken Sie, dass die heutige weltweite jährliche Lithiumbatterieproduktion nur etwa sieben Minuten des weltweiten Stromverbrauchs speichern kann.7

Um klar zu sein, wir plädieren nicht gegen Dekarbonisierungsbemühungen. Angesichts des oben diskutierten Wachstums des globalen Energiebedarfs und der deutlichen Verringerung der Öl- und Gasentwicklung außerhalb der USA seit 2016 glauben wir, dass ein wesentliches Wachstum der erneuerbaren Energien erforderlich sein wird. Wir glauben jedoch, dass dieser Übergang viel langsamer, komplexer, teurer und mühsamer sein kann, als allgemein anerkannt wird.

Die heutigen Bewertungen in einen Kontext stellen

Angesichts der oben aufgeführten Push and Pulls ist es offensichtlich unmöglich, den Kohlenwasserstoffbedarf über Jahrzehnte hinweg vorherzusagen. Wir sind jedoch zuversichtlich, dass sich die Auswirkungen auf die Kohlenwasserstoffnachfrage, obwohl sich diese konkurrierenden Einflüsse entfalten, notwendigerweise sehr langsam und über viele Jahrzehnte hinweg entwickeln können.

Darüber hinaus sind die weltweiten Öl- und Gasinvestitionen von etwa 750 Milliarden US-Dollar pro Jahr vor 2016 auf 400 bis 480 Milliarden US-Dollar pro Jahr gesunken, und die Ausgaben in den Jahren 2020 und 2021 dürften noch weiter sinken. (5) Es ist durchaus möglich, dass Da die Rückgangsraten der alten globalen Ölfelder dieses gedämpfte Investitionsniveau langsam überwältigen, könnte die Forderung nach einer effizienten US-Schieferproduktion tatsächlich steigen, selbst wenn die weltweite Gesamtnachfrage in Zukunft ins Stocken gerät.

Wenn die Angst vor der Energiewende zu den heute gedrückten Midstream-Aktienbewertungen beiträgt, hoffen wir daher, dass der Markt dieses Risiko im Laufe der Zeit rationaler einschätzen kann. So hat Wells Fargo kürzlich einen Bericht über den Endwert veröffentlicht, in dem Folgendes hervorgehoben wird: „Basierend auf unserer Analyse sehen wir keine realistischen Szenarien für erneuerbare Energien, die die Öl- und Gasnachfrage innerhalb der nächsten 10 Jahre wesentlich beeinflussen würden. Im Gegensatz dazu gehen die Anleger davon aus, dass der freie Cashflow für diese Unternehmen ab 2030 auf Null fallen wird (und / oder 100% für den Schuldendienst verwendet werden). “8

Die Analysten von Wells Fargo schätzen auch, dass Anleger für viele MLPs nach 10 Jahren einen Null- oder Minimalendwert zuweisen. Diese Analyse muss laut Wells Fargos Analyse wiederholt werden. Die heutigen Midstream-Aktienwerte implizieren, dass Anleger davon ausgehen, dass diese Unternehmen nach 10 Jahren keinen Aktienwert mehr haben.

Um ein bestimmtes Beispiel zu verwenden, betrachten Sie Enterprise Products Partners (NYSE: EPD). EPD bietet derzeit eine Rendite von mehr als 10% und eine Free Cashflow-Rendite von mehr als 15%. Unter Berücksichtigung des Free Cashflows schätzt Wells Fargo, dass im aktuellen EPD-Stückpreis ein Free Cashflow von 13 Jahren abgezinst wird. Tatsächlich zahlen Anleger nach 13 Jahren keinen freien Cashflow aus der EPD.8

Gedanken schließen

Wir glauben, dass die extremen, relativ kurzfristigen Auswirkungen der heutigen Bewertungen auf den Midstream-Betrieb selbst außerhalb der aggressivsten Prognosen für erneuerbare Energien oder Dekarbonisierung liegen, die wir geprüft haben. Selbst diejenigen, die die bedeutenden Herausforderungen der realen Welt, die ein solcher Übergang bewältigen muss, kaum berücksichtigen, wenn Midstream-Aktien nach 2030 aufgrund der Angst vor der Energiewende mit einem minimalen Endwert gehandelt werden, sind wir der Ansicht, dass Midstream-Aktien als rationalere Analyse in Bezug auf dieses Problem von Nutzen sein können taucht auf.

Unabhängig davon, in welchem ​​Tempo die Energiewende stattfindet, ist klar, dass die erforderlichen Investitionen enorm sein können und bis in die vielen Billionen reichen. So wie die heutigen Öl- und Gasunternehmen zu den weltweit größten Investoren für Wind und Sonne gehören, gibt es keinen Grund, warum US-amerikanische Midstream-Betreiber auch in den kommenden Jahrzehnten nicht in neue Logistikanlagen im Zusammenhang mit erneuerbaren Energien investieren würden. Tatsächlich ist es fast unmöglich, sich vorzustellen, dass diese Unternehmen mit hartem Asset-Management-Know-how und wachsenden freien Cashflows untätig bleiben würden, während Billionen attraktiver Investitionsmöglichkeiten von anderen verfolgt werden. Eine der offensichtlichsten Möglichkeiten ist beispielsweise der Transport und die Speicherung von Wasserstoff, der dem Transport und der Speicherung von Erdgas, an dem viele MLPs heute beteiligt sind, sehr ähnlich ist.

Wir glauben, dass diese Fehlkalkulationen für die Marktteilnehmer im Laufe der Zeit immer offensichtlicher werden und es dem Sektor hoffentlich ermöglichen werden, zu normaleren Handelsbereichen zurückzukehren.

1. Bernstein Schreibtischfarbe: Energie: 19. Oktober 2020

2. Morgan Stanley, Hochfrequenzindikatoren: 23. Oktober 2020

3. Tägliche Lieferungen von Bloomberg Energy Net an US-amerikanische LNG-Terminals

4. Bloomberg Energy US-amerikanische LPG- und Ethanexporte auf Wasserbasis

5. Wells Fargo, Midstream-Monatsausblick: Oktober 2020.

6. Bloomberg vom 31.10.2020.

7. Eckpfeilermakro: Engpässe bei der Skalierbarkeit von Batterien und Mängel bei der Energiedichte: 25. November 2019.

8. Wells Fargo, Midstream: Quantifizierung des Endwerts bei einer Energiewende: 26. Oktober 2020

Midstream-Betreiber und -Unternehmen befassen sich mit dem Transport, der Lagerung, Verarbeitung, Raffination, Vermarktung, Exploration und Produktion von Erdgas, Erdgasflüssigkeiten, Rohöl, raffinierten Produkten oder anderen Kohlenwasserstoffen.

Wichtige Informationen

Blog-Header-Bild: Dave Carr / Getty

Zum 30.09.2020 hielten der Invesco SteelPath MLP Alpha Fund, der Invesco SteelPath MLP Income Fund, der Invesco SteelPath MLP Select 40 Fund und der Invesco SteelPath MLP Alpha Plus Fund 13,58%, 0,00%, 5,06% bzw. 13,53% an Enterprise Products Partners LP.

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