„Die seltsame Aufgabe der Wirtschaft ist es, Männern zu zeigen, wie wenig sie wirklich wissen, was sie sich vorstellen können.“ – Friedrich Hayek

„Der Einsatz von Mathematik hat die Wirtschaft strenger gemacht. Leider hat es auch Mortis gebracht. “ – Richard Heilbroner zugeschrieben

Im Finanzbereich macht sich jeder gerne über Ökonomen lustig. Sogar Ökonomen.

Vielleicht ist das Feld einfach zu komplex, als dass unser Affenhirn es verstehen könnte: Schließlich hängen die Variablen – beispielsweise das BIP-Wachstum und die Zinssätze – miteinander zusammen, was es schwierig macht, uns mit ihnen zu beschäftigen. Bestenfalls erstellen wir eine mentale Karte mit positiven und negativen Rückkopplungsschleifen. Im schlimmsten Fall entwickeln wir in Excel so etwas wie einen Zirkelverweis, der zum Absturz der Tabelle führen kann.

Aber manchmal machen Ökonomen offensichtlich unlogische und alberne Dinge. Zum Beispiel hat Haruhiko Kuroda, der Gouverneur der Bank of Japan (BOJ), Aktien, Anleihen und Exchange Traded Funds (ETFs) aufgekauft, um dem grundsätzlich demografischen Problem entgegenzuwirken. Zu seiner Verteidigung ist er nicht der erste Gouverneur der BOJ, der einen solchen Kurs verfolgt, und er verfügt nur über Geldmacht. Aber diese Macht könnte besser genutzt werden, um die Millionen von Einwanderern anzuziehen, die Japan helfen müssen, einen möglichen demografischen Zusammenbruch zu vermeiden.

Der Gegenwind ist heftig: Japans Bevölkerung wird voraussichtlich zwischen 2020 und 2100 um 40% von 126 Millionen auf 75 Millionen zurückgehen. Der Verlust von 50 Millionen Menschen, während Geld in die Taschen der verbleibenden Personen gesteckt wird, wird die Flut nicht aufhalten: Es ist eher so, als würde man den Passagieren auf der Titanic Kautionen geben.

Leider ist Japan ein Vorbote dessen, was in weiten Teilen der Welt passieren wird. Und während weniger Menschen gut für die Umwelt sind, ist es für die Zivilisation schrecklich. Das Wirtschaftswachstum hängt von einer wachsenden Bevölkerung ab. Und das Gewebe, das die Gesellschaft zusammenhält, ist immer dann zerrissen, wenn sich die Wirtschaft auflöst.

Dieser Trend ist auch für Anleger schrecklich: Alte Menschen neigen dazu, keine Aktien zu kaufen.

Wie genau ist das Verhältnis zwischen Aktienmärkten und Bevölkerungswachstum? Warum sind demografische Trends für die Aktienrendite so wichtig?

Die Treiber der Aktienrendite

Einfach ausgedrückt, Unternehmen benötigen Wirtschaftswachstum, um erfolgreich zu sein, und Produktivitätsgewinne und die Bevölkerung im erwerbsfähigen Alter sind die Gründe für dieses Wachstum. Wir haben keinen Weg gefunden, um den Alterungsprozess zu stoppen. Daher ist eine wachsende Bevölkerung erforderlich, um die Zahl der Arbeitnehmer, die zur Wirtschaft beitragen, aufzufüllen und zu erhöhen. Wenn diese Kohorte im erwerbsfähigen Alter schrumpft, kann es zu einer Stagnation kommen, und es wird den Unternehmen schwerer fallen, ihre Umsätze und Erträge zu steigern. Infolgedessen werden ihre Bewertungen sinken, da sie vom erwarteten Wachstum abhängen.

Diese Gleichung beinhaltet jedoch noch mehr: Jede Transaktion hat einen Käufer und einen Verkäufer. Jung und Mittel kaufen tendenziell mehr Aktien: Sie haben einen längeren Anlagehorizont und damit mehr Kapazität für das mit Aktien verbundene Risiko. Im Gegensatz dazu sind ältere Menschen Nettoverkäufer, da sie ihr Portfolio durch den Wechsel von Aktien zu Anleihen gefährden. Also, wenn die Bevölkerung älter wird, wer wird dann übrig bleiben, um Aktien zu kaufen?

Eine Möglichkeit, die Auswirkungen von Bevölkerungsveränderungen zu visualisieren, besteht darin, das Verhältnis von mittlerem zu altem Alter und Preis-Leistungs-Verhältnis (P / E) zu berechnen. Zheng Liu und Mark M. Spiegel von der Federal Reserve Bank von San Francisco zeigten dies in „Boomer Retirement: Gegenwind für US-Aktienmärkte?“.

Wir wiederholen ihren Ansatz unter Verwendung des zyklisch angepassten KGV (CAPE), das zeigt, dass die Bewertung von US-Aktien zwischen 1950 und 2020 weitgehend von Bevölkerungsveränderungen getrieben wurde. Wenn der Anteil der Menschen mittleren Alters oder zwischen 40 und 49 Jahren im Vergleich zu älteren Menschen oder zwischen 60 und 69 Jahren anstieg, stiegen die Aktienbewertungen. Je höher die Bewertung, desto höher die Aktienrendite.

Dies würde auch dazu beitragen, die Tech-Blase um die Jahrtausendwende zu erklären, da das mittlere Alter schneller wuchs als die ältere Kohorte und die Nachfrage nach Aktien das Angebot übertraf.

Preis-Leistungs-Verhältnis und Verhältnis von mittlerem zu altem Alter in den USA

Quelle: Robert J. Shiller, Vereinte Nationen, FactorResearch

Globale Bevölkerungsprognosen

Wenn das Bevölkerungswachstum zu wirtschaftlichem Wohlstand und Aktienbewertungen beiträgt, bieten die Bevölkerungsprognosen der Vereinten Nationen (UN) einen Blick in die Zukunft.

Eine Fertilitätsrate von 2,1 – jede Frau trägt 2,1. Kinder im Durchschnitt – wird als Ersatzrate oder als Voraussetzung für die Aufrechterhaltung des aktuellen Bevölkerungsniveaus angesehen.

Prognosen zum globalen Bevölkerungswachstum basierend auf Fertilitätsraten (in Milliarden): 2020 bis 2100

Quelle: Vereinte Nationen, FactorResearch

Die heutige Weltbevölkerung beträgt 7,8 Milliarden Menschen und wird voraussichtlich bis 2100 um 40% auf 10,9 Milliarden Menschen wachsen. Dieses Ergebnis hängt natürlich davon ab, welches der von den Vereinten Nationen prognostizierten potenziellen Szenarien für die Fertilitätsrate eintritt. Es wird vorausgesagt, dass die Bevölkerung der Industrienationen nur in einem Umfeld mit hoher Fruchtbarkeitsrate wächst. Andernfalls wird erwartet, dass sich das Wachstum auf Schwellenländer beschränkt.

In der UN-Prognose zur mittleren Fruchtbarkeit ist Afrika die einzige Region, die voraussichtlich in den nächsten 80 Jahren die Ersatzschwelle überschreiten wird, wobei die Rate im Laufe der Zeit sinkt.

Prognose der Fertilitätsrate: 2020 bis 2100

Quelle: Vereinte Nationen (mittlere Variante), FactorResearch

Bevölkerungszuwächse und -verluste

Wenn eine wachsende Bevölkerung für das globale Wirtschaftswachstum und die Aktienrendite von entscheidender Bedeutung ist und die Weltbevölkerung in den nächsten 80 Jahren voraussichtlich wachsen wird, warum sind die Aussichten dann so schlecht?

Es kommt darauf an, wie dieses Wachstum verteilt ist. Die einzige entwickelte Nation unter den Top 10 des erwarteten Bevölkerungswachstums sind die Vereinigten Staaten. Ansonsten ist Pakistan die einzige nicht-afrikanische Nation.

Vielleicht wird dieses Jahrhundert zu Afrika gehören und die aufstrebenden Volkswirtschaften des Kontinents werden sich zu entwickelten entwickeln. Leider deutet die Geschichte darauf hin, dass dies nicht ganz wahrscheinlich ist. Von den fortschrittlichsten Nationen der Welt im Jahr 1900 gehörten 90% 100 Jahre später noch zu den wirtschaftlich am weitesten entwickelten Ländern. Japan und Südkorea wechselten von arm zu reich und Argentinien von reich zu arm, aber ansonsten blieben die Reihen der sich entwickelnden und entwickelten weitgehend statisch.

Und Afrika hat sich bemüht, sein Potenzial auszuschöpfen. Keine der 54 Nationen hat einen Sprung gemacht wie Südkorea, das in den 1950er Jahren ärmer war als viele afrikanische Staaten, sich aber zu einem industriellen Kraftwerk entwickelte. Das Anbieten billiger Arbeitskräfte ist ein klassisches Entwicklungsmodell, aber das hat in Afrika nicht funktioniert.

Die Schätzungen der Fertilitätsrate dämpfen die Aussichten weiter und dürften eher über- als unterschätzt werden. Eine ins Stocken geratene Wirtschaft kann eine schnell wachsende Bevölkerung schnell in eine rückläufige verwandeln. Beispielsweise sank die Geburtenrate des Iran in weniger als zwei Jahrzehnten von 5,6 zwischen 1985 und 1990 auf unter 2,0.

Im Gegensatz dazu sind die Fertilitätsraten nirgendwo dramatisch gestiegen. Sie werden es auch nicht erwarten. Bevölkerungsrückgänge sind also realistischer als Zuwächse.

In so reichen Ländern wie Italien und Spanien sind die Prognosen besonders stark. Es wird erwartet, dass sie 34% bzw. 29% ihrer Bevölkerung verlieren. Der Nachhall für die Weltwirtschaft wird schwerwiegend sein, da der demografische Niedergang in vielen der reichsten Nationen der Welt einsetzt. Schrumpfende Bevölkerungsgruppen erschweren auch das Regieren, da öffentliche Dienstleistungen wie Bildung und Gesundheitsversorgung teurer werden.

Top 10 Bevölkerungszuwächse und -verluste nach Ländern (in Millionen): 2020 bis 2100

Quelle: Vereinte Nationen (mittlere Variante), FactorResearch

Der langfristige Ausblick für Bewertungen

Wie sehen die Aussichten für die Märkte in den USA angesichts dieser Prognosen und des Zusammenhangs zwischen Bevölkerungsdynamik und Aktienbewertungen aus? Im Gegensatz zu weiten Teilen der Welt wird erwartet, dass die Vereinigten Staaten ihre Bevölkerung im laufenden Jahrhundert vergrößern, aber diese Bevölkerung wird im Durchschnitt älter sein.

Natürlich ist das Zusammenspiel von Bewertungen und Bevölkerung kein lineares Verhältnis, und derzeit liegt das CAPE-Verhältnis weit über seinem historischen Durchschnitt und sollte nicht auf der Bevölkerungsdynamik basieren. Wenn jedoch mehr US-Arbeitnehmer in den Ruhestand gehen, werden sie Aktien gegen Anleihen tauschen, was nicht gut für die langfristige Nachfrage nach Aktien ist. Jeder Verkäufer braucht einen Käufer.

US-Preis-Leistungs-Verhältnis: Prognose für die nächsten 80 Jahre

Quelle: Robert J. Shiller, Vereinte Nationen, FactorResearch

Weitere Gedanken

Diese demografischen Trends haben sowohl gute als auch schlechte Nachrichten für die Anleger.

Glücklicherweise wird der größte Teil des dramatischen Bevölkerungsrückgangs nach 2050 erwartet. Davor ist nur Japan erheblich betroffen. Vielleicht ist es endlich Zeit, japanische Staatsanleihen zu verkaufen?

Ansonsten sprechen diese Prognosen nicht nur für den langfristigen Verkauf von Aktien, sondern auch für den Verkauf aller Anlageklassen, die auf Wirtschaftswachstum setzen. Das bedeutet Anleihen, Immobilien und Private Equity.

Dies erfordert, dass Anleger traditionelle Rahmenbedingungen für die Asset Allocation bewerten und Strategien in Betracht ziehen, die weniger von einer gesunden Weltwirtschaft und einer wachsenden Bevölkerung abhängig sind. Dies bedeutet, dass anti-fragile Portfoliostrategien und Wertpapiere wirklich nicht mit traditionellen Anlageklassen korrelieren oder, noch besser, von einer erhöhten wirtschaftlichen und finanziellen Volatilität profitieren.

Wie Passagiere auf der sinkenden Titanic haben Investoren keinen Ort, an dem sie sich verstecken können, und keinen sicheren Hafen, vor dem sie abwarten können.

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Alle Beiträge sind die Meinung des Autors. Als solche sollten sie weder als Anlageberatung ausgelegt werden, noch spiegeln die geäußerten Meinungen notwendigerweise die Ansichten des CFA-Instituts oder des Arbeitgebers des Autors wider.

Bildnachweis: Getty Images / urbazon

Nicolas Rabener

Nicolas Rabener ist Geschäftsführer von FactorResearch, das quantitative Lösungen für Factor Investing anbietet. Zuvor gründete er Jackdaw Capital, einen quantitativen Investmentmanager, der sich auf aktienmarktneutrale Strategien konzentriert. Zuvor war Rabener bei GIC (Government of Singapore Investment Corporation) tätig und konzentrierte sich auf Immobilien in verschiedenen Anlageklassen. Er begann seine Karriere bei Citigroup im Investment Banking in London und New York. Rabener hat einen MS in Management von der HHL Leipzig Graduate School of Management, ist CAIA-Charterinhaber und betreibt Ausdauersport (100 km Ultramarathon, Mont Blanc, Kilimandscharo).